張松山父子推動華邦健康大肆購買資產并未買來可觀的業(yè)績。

　　華邦健康前身為華邦制藥，其產品主攻皮膚病、結核病治療領域。2004年，公司成功實現在中小板掛牌。從2009年開始，公司走上了高速擴張。

　　長江商報記者不完全統計，近10年來，華邦健康實施了超21次并購，累計交易金額為71.60億元，其中，向大股東購買了約10億元資產。借助并購，10年間，公司營業(yè)收入暴增了14.81倍。與營業(yè)收入暴增不相適應的是，同期凈利潤增速只有4.71倍。

　　凈利增速遠不及營業(yè)收入，一方面系并購的部分標的尤其是向大股東收購標的屬于虧損資產，另一方面是公司費用高企。2017年，公司業(yè)務宣傳費高達2.73億元，較上年同期的0.56億元增長了3.88倍。

　　大肆并購導致商譽猛增，截至去年9月底，其商譽超36億元，占總資產的13.39%。2017年去年，公司計提商譽減值準備793.55萬元。

　　雖然頻頻并購強行拉升了經營業(yè)績，但二級市場上的投資者似乎并不買賬。2015年高點，華邦健康的最大跌幅已超過七成。

　　上周，針對大肆并購風險、費用偏高等問題，長江商報記者華邦健康發(fā)去了采訪函，未獲得回復。

　　耗資10億頻購大股東不佳資產

　　近10年來，華邦健康的經營幾乎被“買”字充斥，買資產似乎成為公司管理層工作主旋律。

　　華邦健康第一次大規(guī)模購買資產始于上市5年后的2009年，當年，公司通過換股吸收合并方式收購了北京穎泰嘉和生物77.26%股權，交易價格為8.47億元。

　　或許是嘗到了買資產甜頭，從2012年開始，華邦健康密集購買資產。2012年，公司一口氣收購了5家公司，合計耗資2.57億元。2013年收購的動作更大。這一年，公司先后收購了明欣藥業(yè)、福爾股份、凱盛新材及百盛藥業(yè)28.50%股權等4家公司，交易價格分別為1.5億 元、8.50億元、4.80億元、5.15億元，合計耗資19.94億元。

　　并購規(guī)模最大的年度是2014年，共計耗資30.56億元。當年8月，出資14.49億元將百盛藥業(yè)剩余的78.50%股權收入囊中。此前一個月，公司支付13.74億元現金對美國公司Albaugh進行投資。此外，當年還耗費2.33億元收購了太白山索道60%股權。

　　歷經2014年的瘋狂后，2015年開始放緩了收購節(jié)奏。2015年，共出資3.80億元收購了萊茵醫(yī)院等三家公司。2017年、2018年，先后收購了山峰公司、秦嶺旅游等公司部分股權，合計斥資7.95億元。

　　據長江商報記者不完全統計，上述具備一定規(guī)模的資產收購共計耗資(含部分股份支付)71.60億元。

　　值得關注的是，上述收購中，部分標的是大股東旗下資產，屬于關聯交易，涉及萬全凱迪、萬全宏宇、天極旅業(yè)、植恩醫(yī)院、山峰公司、雪山公司、麗江旅游、秦嶺旅游、大美大新等9家公司全部或部分股權，交易金額達10億元，尤其是2017年以來的收購，大部分屬于 關聯方收購。

　　備受質疑的是，向大股東收購的標的部分屬于欠佳資產，且大多為溢價收購。如2015年9月，公司耗資3762.68 萬元收購植恩醫(yī)院30%股權，而植恩醫(yī)院在2014年及2015年前7個月底分別虧損396.6萬元、268.4萬元。去年10月耗資1.36億元收購的秦嶺旅游，其上半年也虧損335.8萬元。

　　營收凈利走向背離

　　依靠大肆收購，華邦健康的經營業(yè)績得以快速增長，但其凈利潤與營業(yè)收入走向背離。

　　華邦健康歷經兩次更名。2004年上市之時，其公司名為華邦制藥，但上市之后，連續(xù)三年業(yè)績較為平淡，營業(yè)收入不到3億元，凈利潤在0.5億元左右波動。2007年，業(yè)績大幅飆升，凈利潤高達2.06億元，營業(yè)收入也飆升至接近5億元。但在，2008年，公司大肆收購之 前，營業(yè)收入繼續(xù)增長，凈利潤大幅腰斬，僅為0.89億元，降幅高達56.98%。2012年，在收購北京穎泰嘉和生物后，公司名為華邦穎泰。2015年，隨著產業(yè)鏈延伸，公司主營業(yè)務變?yōu)獒t(yī)藥、農藥化工、旅游服務等三大板塊，公司因此更名為華邦健康。

　　開啟收購模式后，華邦健康的營業(yè)收入和凈利潤大幅增長。2012年，其營業(yè)收入猛增至38.77億元，2014年增至48.67億元，2016年突破70億元，2017年攀升91.09億元的高峰，較2008年增長了14.81倍。

　　與之對應的凈利潤，2008年為0.89億元，2011年突破3億元，2014年突破4億元，2015年達到6.37億元，但這是其凈利潤的巔峰，此后接連下降。2017年，其凈利潤下滑至5.08億元，相較2008年的凈利增幅為4.71倍，增速遠遠不及營業(yè)收入增速。

　　尤其是2016年以來，大規(guī)模并購的后遺癥開始顯現。2016年至2018年前9個月，華邦健康實現的營業(yè)收入分別為70.93億元、91.09億元、77.64億元，同比增幅為14.88%、28.43%、27.04%，保持了兩位數的增速。反觀凈利潤，同期分別為5.67億元、5.08億元、4.78億 元，增幅為—10.96%、—10.40%、4.03%。雖然去年三季度出現止跌回穩(wěn)跡象，但環(huán)比下降21.35%。

　　凈利潤滑坡與并購標的盈利能力下降密切相關。長江商報記者查詢發(fā)現，華邦健康曾耗資19.64億元收購的百盛藥業(yè)，其在2014年至2016年的三年業(yè)績承諾期內均超額完成了業(yè)績承諾，但承諾期剛剛滿，貢獻的凈利潤就大幅下降。2017年，百盛藥業(yè)實現凈利潤2.05億 元，扣除非經常性損益后的凈利潤為1.66億元，同比分別下降25.34%、34.55%，這個曾貢獻公司凈利潤接近半壁江山的重要標的盈利能力下降，直接導致了公司凈利潤負增長。

　　廣告費倍增吞噬利潤

　　華邦健康的凈利潤增速遠不及營業(yè)收入，除了部分并購標的盈利能力下滑外，也與其費用高企關聯密切。

　　財報數據顯示，華邦健康的三項費用不菲。2015年至2018年前三季度，公司銷售費用分別為6.60億元、7.45億元、10.91億元、9.72億元，持續(xù)增長。去年前三季度，公司實現營業(yè)收入77.64億元，比2016年多出不到7億元，但銷售費用卻多出2.27億元，銷售費率高達 12.52%，高出2016年的10.51%兩個百分點。去年前三季度的銷售費用也較上年同期增長2.83億元，增幅為41.07%，遠遠超過凈利潤和營業(yè)收入增長速度。

　　銷售費用增長迅猛的罪魁禍首是廣告費大幅飆升。由于華邦健康2018年前三季度銷售費用明細未披露，暫不知曉其廣告費用投入情況。以2017年數據為例來看，當年，公司銷售費用10.91億元，其中僅廣告費就達到2.73億元，占比為25.02%，較2016年的5604.22萬元 猛增了2.17億元，增幅高達3.88倍。其2015年廣告費為3351.40萬元，僅為2017年的12.25%。

　　毫無疑問，一年之間廣告費增加2.17億元，這對公司年度凈利潤只有幾億元的華邦健康而言，沖擊力不小，其當年凈利潤負增長也就可以理解了。

　　此外，華邦健康的管理費用和財務費用也不低。2017年，其管理費用和財務費用分別為8.67億元、5.65億元，分別較上年度增長24.76%、184.86%，

　　在研發(fā)方面，2017年，華邦健康的研發(fā)投入為2.73億元，略低于當期廣告費，占當期營業(yè)收入的3%，較2016年的3.50%下降了0.50個百分點。

　　廣告費暴增、研發(fā)投入占比下滑，華邦健康同樣存在重營銷、輕研發(fā)的弊病。