中國資產證券化百人會論壇第四期研討會日前在深圳舉行。招商證券投資銀行總部執(zhí)行董事、創(chuàng)新融資部副總經(jīng)理左飛在研討會上認為，銀行間ABS市場的規(guī)模增長將放緩。

　　以下為發(fā)言實錄：

　　左飛：今天非常榮幸能夠作為發(fā)言嘉賓參與此次論壇，下面我主要從兩方面與大家交流分享一下我們在資產證券化領域的體會。

　　第一點是2015年以來的資產證券化市場上的一些變化和趨勢。第二，證券公司在資產證券化業(yè)務中如何把握好自己的角色，發(fā)揮橋梁作用。

　　2014~2015年，資產證券化的發(fā)行數(shù)量和發(fā)行規(guī)模持續(xù)爆發(fā)，市場供需兩旺。這首先得益于銀行間及交易所市場的ABS監(jiān)管由審核制轉為備案制、注冊制，極大的激發(fā)了市場活力。其次，資產證券化業(yè)務獲得了市場各方的高度關注及積極參與，大量的資源投入使得資產證券化在技術層面的創(chuàng)新不斷，資產類型不斷推陳出新、交易結構百家爭鳴。當然有一些資產類別或交易結構有效性還有待時間的檢驗，但總體來說，過去兩年是我國資產證券化2004年試點以來發(fā)展的黃金時代。

　　下面我對資產證券化行業(yè)今年發(fā)展做一些展望：

　　首先，銀行間ABS市場的規(guī)模增長將放緩。原因一是在實體經(jīng)濟增長乏力的背景下，銀行面臨資產質量下滑及投放不足的局面，大規(guī)模的將優(yōu)質資產證券化的動力不足。從資產結構分布來看，我們認為過往CLO占比80%多的比例會顯著下降，RMBS，公積金貸款，個人消費，汽車貸款等零售類資產的占比會較快提升。

　　其次，在交易所及機構間報價系統(tǒng)的企業(yè)ABS在規(guī)模上將保持快速增長。資產類別上，經(jīng)過這兩年的百花齊放，我們認為企業(yè)ABS市場將逐步形成幾個較成熟的大類資產。第一是傳統(tǒng)的租賃及小貸債權資產；第二是基于公用事業(yè)等特許經(jīng)營權項下的各類收益權或未來債權資產；第三是房地產相關的應收賬款，未來債權及不動產資產。基于公用事業(yè)特許經(jīng)營權下的收益權資產過往受交易所負面清單一定限制，我們預計今年隨著監(jiān)管政策的動態(tài)調整，這類資產的規(guī)模會逐步釋放。第三類，2015年房地產行業(yè)通過交易所市場的公司債、熊貓債及企業(yè)ABS等債務融資工具在債務融資方面獲得了豐收，資產負債表右邊的融資空間已經(jīng)不大了，接下來將通過盤活負債表左邊的存量資產進行融資。從去年下半年到今年一季度，申報及發(fā)行的房地產類ABS項目較多，有物業(yè)管理費，購房按揭尾款，商業(yè)物業(yè)租金，還有基于不動產的類REITs，今年還將繼續(xù)大量地出現(xiàn)在市場上。當然今年還會有一些比較新的資產類型和交易結構會出來，比如集合類信托受益權、保理和租賃、互聯(lián)網(wǎng)金融資產，但大的資產類別應該以上述三類為主。

　　此外，我們關注到今年ABS市場可能會出現(xiàn)新的業(yè)務模式。

　　第一，主動管理型證券化產品將會落地。過去資產證券化的資產端是由發(fā)起人或原始權益人主導，拿什么資產出來證券化融資方說了算。但是隨著市場的發(fā)展和成熟，一些具備主動管理能力和風險識別能力的專業(yè)機構開始嘗試從外部主動購買適合證券化的資產，通過ABS實現(xiàn)低成本及高效的資產流轉，從此獲得不錯的利差收益。

　　第二，次級檔投資將逐步市場化。過往ABS的次級投資大多數(shù)是由原始權益人、關聯(lián)方或通過表外資金來持有。隨著出表型的資產證券化產品的不斷推出，部分對基礎資產有定價能力及處置能力的專業(yè)機構，通過主動投資次級檔證券，通過杠桿獲取超額收益或控制基礎資產。我們認為，主動次級投資人占比會逐步加大，特別是在一些涉及不動產的ABS項目及不良資產證券化方面會出現(xiàn)一些專業(yè)的次級投資者。

　　第三，資產服務機構，過去主要是由原始權益人或者發(fā)起機構來擔任，但隨著主動管理型資產證券化產品及市場化次級投資人的出現(xiàn)，資產服務機構可能會多樣化，第三方資產服務機構或特殊資產服務機構，它們的出現(xiàn)會進一步活躍證券化市場。

　　接下來，我們從中介機構的角度探討一下，券商如何在ABS浪潮中發(fā)揮自身優(yōu)勢和價值，如何回歸價值發(fā)掘者。

　　目前投資國內ABS的主要資金及資產來自于銀行體系。在銀行資金端積極向資產端前移，打造業(yè)務閉環(huán)的背景下，券商等中介機構施展的空間越來越小，壓力越來越大。不少證券公司、基金子公司成為資產證券化業(yè)務的承銷或管理人通道。我認為，券商投資銀行未來的方向是要從傳統(tǒng)的牌照或通道業(yè)務回歸投行業(yè)務本源，即成為價值發(fā)掘者：一是成作為資產的價值挖掘者，二是成為機構投資者的培育者；三是能夠在產品設計和資產定價等方面提現(xiàn)專業(yè)價值。最終提升自己在整個業(yè)務交易環(huán)節(jié)中的價值。

　　如何實現(xiàn)這個目標？我認為需要從以下幾個方面著手：

　　第一，專注，券商投行對資產證券化業(yè)務要保持持續(xù)的專注，如果券商投行今天ABS業(yè)務火就都來做，明天公司債業(yè)務或權益類業(yè)務火又都轉行，這樣的組織架構和機制是無法在這個領域形成優(yōu)勢。只有通過合理的考核機制，搭建穩(wěn)定的專職團隊，積累業(yè)務經(jīng)驗，提升專業(yè)能力，并在這個領域持續(xù)經(jīng)營，才有可能形成競爭優(yōu)勢取得市場先機。

　　第二，盡職，券商投行在項目前端勤勉盡職的重要性不必多言，這里特別強調需要加強對后續(xù)管理的盡職。過去兩年ABS業(yè)務的爆發(fā)式增長，各方在業(yè)務前端人力及資源的投入遠大于后端，ABS的后續(xù)管理壓力非常大，特別是證券公司不像銀行和信托，對類信貸資產的管理和系統(tǒng)建設有先天優(yōu)勢和一定基礎。證券公司作為ABS管理人，實際的管理能力和水平是不足的。因此，一方面，證券公司需要增加這方面的資源的投入，加強后續(xù)管理的團隊建設及系統(tǒng)開發(fā)，并通過管理期間的數(shù)據(jù)的積累及分析，反過來對前段的產品設計及定價提供指導建議。

　　第三，創(chuàng)新。券商投行需要在資產類別和產品結構上不斷創(chuàng)新。目前，我國市場的企業(yè)ABS的資產類別較為豐富，在各方的推動下，很多有中國特色的基礎資產已經(jīng)出現(xiàn)，當然一些類型的資產及交易結構的有效性還有待時間檢驗。此外，緊跟賣方及買方的業(yè)務需求，例如基于租賃、保理及互金公司的行業(yè)特點，積極探索例如主動管理型ABS。根據(jù)不同類型的投資者偏好細化產品設計，例如本金息金分離的產品設計。當然這些創(chuàng)新需要一個市場培育和接受過程。我們看到國外的證券化產品可以分十幾層，中國分個兩三層，夾層和劣后還賣不動。這里面有一定的原因在于，一方面是目前投資者群體較為集中，其偏好和投資判斷比較趨同，二是我國的金融衍生品及風險對沖手段還不夠充分。因此在產品創(chuàng)新方面也有賴市場的培育及監(jiān)管的支持。

　　第四，資本支持。券商在資產證券化業(yè)務單靠微薄的承銷費及管理費不足以支持該項業(yè)務持續(xù)發(fā)展。還需在資本中介以及做市交易方面進行資源的投入。券商通過發(fā)揮前段業(yè)務經(jīng)驗及底層數(shù)據(jù)的積累優(yōu)勢，在滿足內部合規(guī)風控的前提下，自有資金或管理資金來主動投資和做市交易，通過對風險量化的分析及定價賺取差價。當然，這需要考驗證券公司內部的協(xié)同文化和后臺對風險的定價能力。